意大利和俄罗斯国有产权（股权）转让方式及借鉴

  发布时间：2009/9/5 22:42:44 点击数：

导读:一、两国国有产权（股权）转让的基本情况　　（一）意大利国有产权（股权）转让的基本情况　　在二十世纪九十年代早期，意大利的国有企业部门在规模和范围上都位居OECD国家前列。意大利的国有企业广泛分布在诸多行…

一、两国国有产权（股权）转让的基本情况

　　（一）意大利国有产权（股权）转让的基本情况

　　在二十世纪九十年代早期，意大利的国有企业部门在规模和范围上都位居OECD国家前列。意大利的国有企业广泛分布在诸多行业中，国有企业在提供就业、创造增加值和总的固定资产形成等方面所占的比重均高于的其他欧盟创始国。在1991年，意大利最大的二十家非金融企业中有十二家是国有企业，最大的五十家非金融企业中超过三分之一是国有企业。

　　1992年，在欧盟及高赤字的压力下，意大利开始了大规模的私有化。其私有化计划在提出之初受到了各方面的广泛怀疑，但意大利在诸多方面找到了成功的解决方法，其中包括对出售顺序的选择，对私有化收益的使用以及在国家退出的同时产生一个很大的投资者群体等。意大利的私有化出售比法国更透明，对外国投资者比法国和英国都更为开放，意大利国内资本市场也比起初预计的更好地容纳了金额巨大的新股，且普遍获得了比欧盟其他国家都高的超额认购倍数。

　　从1992年到2000年间，意大利私有化的年均收入约为120亿美元，相当于意大利2000年GDP的1.1%。意大利的私有化金额1992年在OECD国家中排名第九，1995年到1999年均排名第一，2000年降为第二。尽管只出售了电力公司ENEL34.5%的股权，1999年对该公司的私有化仍然是当时全球历史上最大规模的首次公开发售（IPO）。意大利的私有化不仅在数量上出众，而且也行动敏捷：成立于1933年大萧条中的国有工业控股公司IRI被清盘（该公司在意大利的战后赶超中发挥了重要作用，是许多工业化较晚的国家的模仿对象）；对石油天然气集团ENI的控制权被转让给了私人部门；在很多制造业领域国家都几乎完全撤离；在电信行业则不仅历史性的出售了运营商，而且对意大利电信（IT）的控制权自私有化以来也两度易手，这在全球的公用事业私有化历史中也是前所未闻的。

　　（二）俄罗斯国有产权（股权）转让的基本情况

　　1992年初，俄罗斯共有25万家国有企业，这些企业实行分级管理，其中属联邦所有的企业占17.5％，属各共和国所有的占27％，属边疆区和州所有的占8.4％，属地方所有的占36.2％，按企业数目计算89.1％的企业归国家所有。

　　1992年初，私有化在俄国几乎是众望所归，1992年6月，俄罗斯国会通过证券私有化方案，以取消旧官僚机构的国家财产支配权，造就新的所有者阶层。虽然证券私有化后来遭到很多批评，但在当时恐怕也难有替代的选择。由于政策摇摆不定，经济与货币无法稳定，以人人有份的证券分配方式进行的“证券私有化”也搞得很糟糕，入市前投机严重，许多人为一瓶酒之类的代价便出让了自己的一份证券。1994年6月证券私有化结束，叶利钦宣布70％的俄罗斯工业企业已经实现了私有化，4000万俄罗斯人因为证券私有化而成为股票持有者。随后，私有化由大众的证券私有化方式转向“货币私有化”。俄罗斯寡头及其控制的金融工业集团由此迅速产生，并在1995－1996年间达到了对国家政治经济全面干预的高峰。寡头的金融工业集团通常都被理解为是在国家庇护下建立起来的一种组织，寡头多源于旧的官僚阶层，寡头垄断脱胎于过去的国家垄断，此时的私有化与其说是“国有资产的私有化”不如说是“国家权力的资本化”。

　　到1996年初，俄罗斯84.3%的小企业实现了私有化，其中包括84.8%的商业企业、83%的食品企业和84.8%的日常服务业。普金就任总统后，为防止国有资产流失，规范了私有化方式。新的私有化法于2002年生效，该法规定了国有资产私有化的10种方式。至2004年，俄罗斯拥有9860家联邦国家单一制企业，其中军工企业约1700家。通过对企业的私有化俄政府预计在2004－2006年间可增收1100亿卢布（100卢布约合3.30美元）。

　　二、公开上市、直接出售和混合出售三种转让方式

　　在意大利和俄罗斯，国有产权（股权）转让方式的选择与国内市场环境、所转让产权的特点和规模等诸多因素相关，也通常反映出了政府对产权转让政策目标的权衡取舍，这些目标包括转让收益、转让的透明度、扩大和深化资本市场、改善公司治理、促进技术进步等。这些目标之间可能存在冲突，如：能够带来最大的转让收益的转让方式通常也与有利于增强公司治理，但对国内资本市场则可能作用不明显；能够产生众多持股股东的转让方式容易导致分散的股权结构从而不利于实现强有力的公司治理结构。

　　普遍使用过的转让方法包括：公开上市、直接出售、混合出售、管理层收购和职工收购、资产出售（通常在国有企业清算关闭的时候使用）以及证券私有化（在波兰、捷克等转轨国家曾是最主要的方法，俄罗斯在私有化初期也采用了向大众派发私有化证券的方法）。公开上市是最为透明的产权转让方式，但是对金融市场和相关的法律架构有一定程度的要求。直接出售则在金融市场欠发达的情况下有利于获取新的资本、技术和进入市场的渠道。此外，将直接出售给战略投资者和公开上市相结合的混合出售近年也很盛行。

　　（一）公开上市（SIP）

　　以公开上市的方式转让国有产权（股权）适用于大型的、盈利的、较有知名度的国有企业。以公开上市的方法出售国有产权的方式多种多样：有的在公开上市时将股票以固定价格出售给国内的小投资者，并以拍卖的方式出售给国际国内的机构投资者；有的为鼓励小投资者持有股票，给予他们通常每购买10股并持有3年则送1股的优惠措施。意大利在在资本市场分阶段出售国有产权方面积累了很多经验。

　　意大利以公开上市方式出售国有产权过程中，政府较多的采用分阶段出售的方式，在初始出售时即公开宣布分阶段的出售计划表，以最大化产权转让的收益。出售部分国有产权后，通常企业绩效会有所提高，通过建立业绩记录可以克服信息不对称带来的折价问题，再加上对合适的市场时机的选择，企业后续的产权转让的价格可以有所提高。意大利以公开上市方式出售的国有产权金额巨大，而资本市场的容量有限，在有的出售中采取分阶段方式也是约束条件下的选择。国有控股公司ENI的出售是分阶段出售方式最大化产权转让收入的成功案例。

　　ENI成立于1952年，主要投资于化工、石油和采矿行业，意大利政府在1995年12月到2001年2月间分五次出售了ENI共计69.65%的股权，意大利政府在出售结束后仅持有ENI30.35%的股权。ENI每一次出售的每股价格均高于其前一次出售，最后一次的出售价格是第一次的出售价格的2.5倍。ENI五次出售的出售比例分别为：15.05%、16.19%、18.21%、15.20%和5%；五次出售前四次均为全球发售，第五次为机构定向募集，五次出售的每股价格（欧元）分别为：第一次（IPO），零售、员工和机构投资者均为2.7，第二次，零售为3.57、员工为3.55、机构投资者为3.7，第三次，零售为4.8、员工为4.7、机构投资者为4.9，第四次，零售、员工和机构投资者均为5.9，第五次，机构投资者为6.8。ENI五次出售的总收入为241亿欧元。

　　（二）直接出售

　　直接出售有拍卖（公开竞价）和协议转让两种方式，通常使用于中小型企业，尤其是迫切需要改进管理和技术的企业，直接出售时通常会转移企业的控制权。由于包含了控制权溢价，直接出售的价格通常较高，但是最大化转让收入通常不是采取直接出售方式的目的。

　　意大利很多非金融企业在二十世纪九十年代早期非公开的协议转让给了工业投资者，1992年意大利发生的产权转让基本均是直接出售给工业投资者，1993年意大利的产权转让总额中48.6%直接出售给了工业投资者，1.8%直接出售给了机构投资者。向战略投资者进行直接出售时，企业的控制权会发生各种程度的转移：从超级多数（战略投资者持有66％以上的投票权），到绝对多数（战略投资者持有51％以上的投票权），到相对多数（战略投资者持有35％以上的投票权）。

　　由于政府希望私有化后的企业能良好发展，政府常常在直接出售时设定一些条件，如要求产权购买者有足够的资源用于投资，要求他们能够带来一定的专利技术并不会大量裁员等。但是许多产权购买者不能兑现其购买时的承诺，由此也产生了很多法律纠纷。

　　1994年7月通过的474号法律表明了意大利政府通过公开上市进行国有产权转让的决心：1994年至2000年直接出售占总出售金额的比例分别为17.7%、43.8%、16.9%、16.3%、15.2%、8.0%和38.0%。而其中很多直接出售是与公开上市的方法结合的向战略投资者的协议转让，大的案例如意大利电信（TI）的出售。这种协议出售与公开上市相结合的方法使用广泛，被归为混合出售中。

　　（三）混合出售

　　混合出售将几种产权转让的方式结合在一起，从而允许数种不同类型的投资者均参与某项产权转让。常见的混合出售方法是将向战略投资者出售和公开上市及职工持股结合起来使用。首先向战略投资者出售，随后进行公开上市，并向职工出售。有时职工持股也和公开上市结合在一起，如前述ENI的前四次公开发售中均配置了向职工的定向出售。

　　这种混合出售的好处是能够将战略投资者的公司治理结构强行移植到该企业，并将其置于控制权市场的监督下。政府可以选择是否向战略投资者转移该企业的控制权。转移控制权时通常会由于控制权溢价而获得较高的转让收入；在战略投资者只获得了相对控制权时，其它机构投资者则可以联合起来构成核心持股者，互相制约，从而进一步改善企业的公司治理结构。如意大利电信（TI）的出售。

　　1996年11月，STET于并入TI，意大利证券监管机构Consob的前主席被任命为TI的董事长，合并后的TI于1997年10月以混合出售的方式将39.54%的股权以出售给战略投资者和公开上市两种方式同时出售。一个稳定的控股集团购买了9%的股权并承诺在至少3年内不出售该股份，作为交换条件，他们被授权任命13位董事中的6位，但战略投资者的持股比例仍低于意大利当局的预期目标。30.54%的股权在证券市场上全球公开出售，国内小投资者购买了其中的75％，国内机构投资者购买了其中的5.8%，国际机构投资者购买了其中的19.2%。另有5％的股权由意大利财政部持有，其余部分则由市场认购。出售后，TI的董事会结构为；成员共11人（另有2名执行董事），其中3名董事是由小投资者提名的，其他的8名董事分别是2名代表政府，2名代表外国合作伙伴，4名代表金融控股集团。

　　三、国有产权（股权）转让与后续的公司治理、所有权结构

　　（一）国家不保留控制权情况下金股的设置

　　获取某些进行私有化的企业的控制权对外国投资者很有吸引力，很多国家限制外国投资者控制进行私有化的企业，其重要手段之一便是设置金股。设置金股的另一作用是便于对国民经济关键领域和行业进行私有化。后来金股又发展为阻止私有化后的企业又被国有企业收购的工具。采用金股方法的国家很多，如英国、法国、比利时、意大利、葡萄牙和西班牙等，但各国在金股赋予政府的权利，金股的存续期，使用金股的条件和频率等方面各有不同。

　　意大利1992年的私有化计划没有规定国家退出的范围，仍为国家在战略性领域保留了特殊的权利，1994年的私有化法则将战略性领域定义为国防、运输、电信、能源和其它公共服务行业。意大利1994年通过的474号法律赋予政府特殊权力用于保护核心国家利益，这些利益也即公共秩序、安全、健康和国防，并设置了金股条款。在欧盟反对使用金股的压力下，意大利1999年修正了其金股条款，进一步明确了金股的范围。新条款在1999年以总理令的形式颁布，并被写入1999年通过的488号法律中。根据修正后的金股条款，金股只能在如下条件下使用：私有化后的企业较重要的股权的所有权状态不透明，或者持有股权的行为不利于自由化，或持有股权的行为与私有化目标不一致。新条款还规定：金股的设置和行使均需是基于公共利益的迫切需要，必须与所追求的目标成比例，并且必须完全符合意大利宪法的根本原则，包括非歧视标准。

　　许多欧盟国家对经济敏感领域的企业进行私有化时均在其中设置了金股。随着越来越多的国有企业进行境外并构，欧盟委员会对金股的关注也与日俱增。欧洲法院2002年对法国、葡萄牙和比利时在几家企业中持有的金股进行了判决。判决认为在普遍利益和战略利益领域，为控制核心利益可以设置金股；判决同时认为金股不应限制资本的跨境自由流动，一国限制资本流动的规定只有在既是为了压倒性的普遍利益的需要，也与其所追求的目标成比例时可以有效。意大利1999年修正后的金股条款与欧洲法院的这一判决完全是一致的。

　　意大利在私有化TI时设置了金股。TI于1997年私有化之后的两年内，德意志电信和Olivetti两家企业对TI提出了收购要约。TI的规模是Olivetti的五倍，Olivetti在大通等三家投资银行和意大利北部一些企业家的支持下，通过利用金字塔控股结构，仅以3.2%的股份于1999年5月成功收购TI。虽然意大利政府在TI中持有一股金股（有效期3年），意大利政府并没有直接干涉收购行为，但在收购当年修改了国内法规中的金股条款。

　　（二）产权转让时引入稳定的核心持股者

　　稳定的核心持股者包括银行，工业集团以及家族等，他们通常持有股份达到一定时间以上并联合起来控制企业。在产权转让时引入稳定的核心持股者通常是为了给刚完成私有化的企业提供一个稳定的公司治理结构，并保护其免遭恶意收购。对于证券市场不够发达，对将大量股份出售给外商很敏感，并且上市公司的控制权通常集中在持有大比例股份的一小撮股东手中的国家尤其适用。由于稳定的核心持股者之间的协议使公司治理结构不够透明，同时往往积极引入机构投资者以在公司治理中抗衡，并作出使公司的控制权可以转移的安排。

　　意大利在部分产权转让中引入了稳定的核心持股者。意大利的高速公路运营商Autostrade1999年私有化，在公开上市的同时引入了稳定的核心持股者。该转让被认为是迄今为止最复杂的出售，在转让发生前数年便开始处理有关的监管和法律问题，转让在六个月内完成。1999年出售前，Autostrade13.4%的股份由市场持有，其余86.6%意大利的国有工业控股公司IRI持有。在1999年的产权转让中，IRI持有的52.4%的股份在全球公开发售，全球公开发售的股份中79%由小投资者购买，21%由机构投资者购买，其中国内的机构投资者买了一半。为了使其公司治理结构透明，创造稳定的核心持股者并IRI持有的其余34.2%的股份以投标和私募的方式转让给了稳定的核心持股者。稳定的核心持股者支付了5%的溢价，并且必须持有股票5年以上（到2005年）。作为交换，投资协议规定核心持股者控制Autostrade董事会的4/5，并且可以在战略上左右管理层。

　　近年来，引入稳定的核心持股者的方式有新的发展，通常是禁止稳定的核心持股者签订股东协议，但为稳定的核心持股者提供相对市场化的协议，而不是强行规定不得退出的期间。

　　（三）私有化后的所有权结构及影响

　　在意大利，很大比例的私有化产权转让给了小投资者，私有化产生了一个相对广泛的持股者阶层。意大利政府鼓励小投资者购买并持有私有化产权，并采取了折扣，额外赠送股份，优惠券及部分付款等优惠措施，甚至在某些产权转让中将转让金额的2/3预留给小投资者。小投资者在这些措施的作用下也非常踊跃，如在ENEL的第一次出售中，小投资者5倍超额认购并将价格推到了预计价格区间的上端。在IMI、ENI、INA、TI、BNL、ENEL和Autostrade等七家意大利大型企业的私有化中，47.3%的私有化产权转让给了国内的小投资者。

　　但是意大利的前国有企业私有化之后，其股份的持有仍不够广泛分散，受证券市场公司治理规则制约的公众公司并没有兴起，对改善公司治理结构所起的作用依然有限。金字塔控股结构造成的所有权与控制权分离依然存在。更普遍的情况是，所有权依然非常集中。意大利在2001年，最大的股东平均持有上市公司42%的股份，而通过市场交易的股份（包括持股比例低于2%的单个投资者）不足50%（仅1997年和1998年两年超过了这一临界值）。为防止私有化后公司的控制权落入一小部分人手中，意大利政府规定了单个投资者可持有的股票上限。然而，这些限制并没有起到很大的作用，矛盾的是，它在将来很可能会妨碍可能的收购行为。既使在TI，虽然有这类限制存在，它的控制权仍在两年内两次易手（1999年Olivetti恶意收购TI，2001年Pirelli与Benetton集团通过收购对Olivetti的控制权而取得对TI的控制），少数股东的权益并没有得到尊重。

　　四、国有产权（股权）转让的社会效应

　　（一）产权转让的收入分配影响

　　产权转让直接导致原国有资产及其收益权由国家转变到非国有主体手中，间接也改变了先前由国家提供的产品和服务的获取方式与价格，两者都会产生收入分配效应。产权转让的收入分配效应很难事先预测，但其是否公平取决于至少三个因素：各转让事项的初始状态，转让行为，私有化后的政治和经济环境。一般而言，私有化后短期内资产和收入的分配会更加不平等。不同行业的私有化的收入分配效应也存在差异，如电力和通信行业的私有化通常会使更多的低收入者能更多的使用它们，从而有正的收入分配效应，但是银行和自然资源性企业的私有化则通常是负的收入分配效应。

　　1992年证券私有化开始时，俄罗斯全社会70年积累的国有资产总量（不含居民住房）按1991年的价格水平统计为1.5万亿卢布。证券私有化的计算公式为1张私有化证券＝俄罗斯国有资产总量÷全体居民人数＝10000卢布，但是1992派发私有化证券时的价格水平已是1991年的20倍，私有化向前推进但整个经济改革步履维艰，由于通货膨胀，到1994年10000卢布仅能买到1公斤香肠了。这使得这种所谓平均分配国有资产的做法在事实上成为一种“欺骗”。约8％的俄罗斯人用私有化证券购买了自己所在企业的股票，约6％的人用其购买了其它企业的股票，约30％的人将其投资于凭证投资基金，由其代为购买企业股票，约38％的人将其转让或赠送给他人，另有17％的人对私有化凭证的使用不明。俄罗斯最好的石油、天然气、电力、金属和通信行业的大部分企业都被排除在证券私有化的范围之外，在货币私有化阶段，这些企业则通过“股票抵押贷款”被极少数与官僚阶层关系密切的人瓜分。普通的俄罗斯公民被完全排除在这一私有化进程之外。

　　1992年私有化之初提出的社会政治目的是剥夺官僚机构手中的“国家财产支配权”，是为了造就新的所有者阶层。结果却是证券私有化没有实现俄罗斯造就新的所有者阶层的目标，虽然1994年叶利钦宣布有4000万俄罗斯人成为了股票持有者，但是，有关调查却反映，真正在私有化中分得好处的只有70－90万人。货币私有化则直接将旧官僚手中的“国家财产支配权”通过股票抵押贷款等私有化方法转化为新寡头手中的私人资本，使权力的资本化显得合法而已。俄罗斯的私有化改革，分得最大块蛋糕的只是金字塔顶端的不足2000人，整个社会的贫富分化日益严重：90年代中期，俄罗斯最高平均工资与最低平均工资之间的差距为27：1，占人口总数10％的收入最高的居民收入占总收入的26％，而收入最低的10％居民的收入仅占了2.3％。但事实上，如根据占有财富的多寡，拥有的权力和影响来看，贫富差距会惊人得多。

　　（二）特殊情况下形成寡头对经济的控制

　　东欧各国都发生了民主化、市场化与“激进改革”，但寡头垄断只出现在俄罗斯。俄罗斯寡头制的根源在于过去的集权制，寡头由苏联时期的权贵阶层或官僚阶层通过权力的私有化演变而来。在未来高度不确定的宏观经济背景下，以掠夺起家的寡头继续掠夺自己所控制的企业（有控制权的股东盗窃企业的“自由现金流”，把原本应归企业其他利益相关者的资金，如工资、少数股东的分红、应偿债务和税收等据为己有）而不是改善经营管理提高企业绩效。

　　1．“权力的私有化”形成寡头

　　1995年，当“证券私有化”转为“货币私有化”时，7个寡头及其控制的金融工业集团迅速崛起，其触角延伸到俄罗斯经济社会生活的各个角落。7寡头多是旧体制下的官僚出身，波塔宁原为原苏联对外经贸部“国际俄罗斯”外贸协会的负责人，霍多尔科夫斯基原为共青团莫斯科市委第二书记，阿文为盖达尔政府的经贸部长，阿列克别罗夫则为原苏联最后一位石油工业部长。

　　7人集团积累财富和控制俄罗斯重要企业的方式是波塔宁在现金私有化阶提出的“以权力为资本”的“股票抵押贷款”方案。由于俄罗斯政府财政困难，需要资金，波塔宁提出：政府通过国有资产委员会将国有企业的控股权以拍卖的方式抵押给银行，银行按相应的数额向政府提供贷款。一年后，如果政府偿还贷款则可以收回控股权，如果政府不能偿还贷款，用作抵押的控股权则归债权银行所有。在拍卖控股权时，外国投资者的参与受到严格限制，并且允许提供贷款的银行自己组织拍卖会，银行同时既作投标者又作招标者。国有股权的出售没有规范程序、透明度极低，没有机制保证国有产权以公正的价格转让，受益的只是少数与官僚阶层关系密切的寡头。外国媒体称其与团伙犯罪相比有过之而无不及。

　　通过“股票抵押贷款”，7人集团以极低的成本获得了对特大型企业的控制权。1995年12月，别列佐夫斯基的罗卡瓦斯银行和斯摩棱斯基的首都储蓄银行收购了开采量在全俄居第六位、储备量居第八位的西伯利亚石油控股公司51%的控股权。波塔宁的奥涅克辛姆银行以1.7亿美元的价格（伦敦交易所对该公司资产估价为40亿美元）获得了俄罗斯最大的矿石开采企业诺里尔斯克镍业38%的优惠股和51%的有表决权的股份，获得了储备量在全俄居第一，开采量居第四的辛丹卡石油控股公司51%的控股权。霍多尔科夫斯基的梅纳捷普银行获得了开采量在全俄居第二的尤科斯石油控股公司78%的控股权等等。

　　2．寡头对企业进行掠夺

　　只要控股股东(包括个人和母公司)只负“有限责任”(而这是现有公司制度的常态)，并且投资要经过若干个会计期才能完成，控股股东就可以人为膨胀前期会计净资产值，从而增加所有 者权益分红，尽管后期会计将会显示整个企业的亏损。这就是所谓“为获利而破产”。

　　俄罗斯寡头掠夺企业的重要手段之一是运用“金字塔控股结构”。如别列佐夫斯基1997年控制了石油控股公司“西伯利亚石油公司”，该公司又拥有其子公司Noyabrskneftegaz（石油生产基地）61%的股份。在别列佐夫斯基接管前，Noyabrskneftegaz公司1996年盈利6亿美元，但别氏接管后，该公司1997年盈利降为零。其方法是，不顾该公司其他小股东和职工的反对，将该公司的盈利全部转移到其控股股东西伯利亚石油公司手中。这种做法在俄国寡头中带有普便性，波塔宁也是通过另一家石油控股公司Sidanko来掠夺其生产性子公司的资产。当掠夺完毕后，波塔宁便利用母公司对子公司的有限责任，通过使子公司破产以逃税和脱欠工资。

　　俄罗斯寡头人为膨胀前期会计净资产值的方法还包括低利率从国际金融市场贷进，高利率在国内贷出。波塔宁对其控制的欧内科斯母银行的掠夺方式是膨胀欧内科斯母银行前期会计(贬值前)净资产，从而增加所有者权益分红。假定卢布的贷款利率是50%(这大致相当“休克疗法”所要求的高利率政策)，欧内科斯母银行以15%的利率从国际金融市场贷进美元(这大致相当于伦敦银行间同业拆借利率)。虽然明知一旦卢布贬值，许多企业根本不能偿还美元贷款，波塔宁仍轻易地以15%和50%间的利率(如30%)对俄国企业(包括欧内科斯母银行的下属企业)进行美元贷款。事实上，当卢布1998年8月17日被迫贬值34%后，欧内科斯母银行的下属企业纷纷破产，但波塔宁和其他所有者已经在前期掠夺够了。

　　五、两国国有产权（股权）转让考察的启示

　　（一）灵活多样的市场化的产权转让方式

　　以公开上市的方式转让国有产权（股权）适用于大型的、盈利的、较有知名度的国有企业。在证券市场容量有限，国有企业缺乏业绩表现的市场记录的情况下，采用分阶段出售的方式，在初始出售时即公开宣布分阶段的出售计划表，可以收到最大化产权转让收益的效果。出售部分国有产权后，通常企业绩效会有所提高，通过建立业绩记录可以克服信息不对称带来的折价问题，再加上对合适的市场时机的选择，有助于提高企业后续的产权转让的价格。

　　将向战略投资者出售和公开上市及职工持股结合起来使用的混合出售国有产权的方式也有很好的效果。通常的操作是首先向战略投资者出售，随后进行公开上市，并向职工出售（有时职工持股也和在公开上市过程中一并进行）。混合出售的好处是能够将战略投资者的公司治理结构强行移植到该企业，并将其置于控制权市场的监督下。是否向战略投资者转移该企业的控制权由政府选择。在战略投资者只获得了相对控制权时，还可以通过其它机构投资者联合起来构成核心持股者，互相制约，从而进一步改善企业的公司治理结构。

　　（二）产权转让后金股的设置

　　在产权转让后国家不再拥有控制权的企业中设置金股可以起到很多作用。设置金股的最初目的是为了防止外国投资者获取某些进行私有化的企业的控制权。后来，金股的作用又发展为便于对国民经济关键领域和行业进行私有化，以及阻止私有化后的企业又被国有企业收购。采用金股方法的国家很多，但各国在金股赋予政府的权利各不相同。欧盟法院2002年对金股的一项判决认为在普遍利益和战略利益领域，为控制核心利益可以设置金股；判决同时认为金股不应限制资本的跨境自由流动，一国限制资本流动的规定只有在既是为了压倒性的普遍利益的需要，也与其所追求的目标成比例时可以有效。

　　（三）权力的资本化形成寡头及对社会分层的影响

　　产权转让直接导致原国有资产及其收益权由国家转变到非国有主体手中，间接也改变了先前由国家提供的产品和服务的获取方式与价格，两者都会产生收入分配效应。产权转让的收入分配效应很难事先预测，但其是否公平取决于至少三个因素：各转让事项的初始状态，转让行为，私有化后的政治和经济环境。一般而言，私有化后短期内资产和收入的分配会更加不平等。

　　虽然俄罗斯的证券私有化没有实现其“剥夺官僚机构手中的国家财产支配权，造就新的所有者阶层”的目标，但是它毕竟是一种人人有份的私有化。其后的货币私有化，尤其是“股票抵押贷款”则直接将普通公民排除在外，只允许特定对象参与。俄罗斯最好的石油、天然气、电力、金属和通信行业的大部分企业被排除在人人有份的证券私有化的范围之外，却在在排除普通公民参与的股票抵押贷款的范围之内。这一私有化过程是权力的私有化：这种私有化方式是权力的持有者选择的，对其毫无公开公正可言的实际操作是权力的持有者允许和纵容的，其造成的事实是家对这部分俄罗斯全社会70年来积累的财产（甚至是重要的经济部门的主要构成部分）的所有权和管理权按照现时的权力持有者的决策通过不公正的过程不公正地分配给了极少数与权力持有者关系密切的人。在一个法治国家，很难想象这种半犯罪行为会在非极端的社会条件下发生。

　　近二十多年的中国社会经历了巨大的社会变迁，分层秩序和社会构成都发生了重大的调整，目前则正处在利益格局的重大调整和社会群体地位的重新定位时期。在经济分层基本是一个四层分化结构，上层与底层之间的差距持续扩大，城乡差距持续加大，组织（权力）资本、经济资本和文化资本的经济回报率不断提高，经济改革和经济增长使各阶层的人员都普遍受益，虽然收益多少不同，但还未出现绝对的两极分化趋势。声望地位的分化则明显地受工业社会价值体系的主导，即权力、教育和收入决定了个人的社会地位。目前的多层分化结构未来会朝着什么方向发展，部分取决于社会阶层和社会群体之间的利益竞争和妥协，也取决于国家的政策导向。目前经济增长的收益和经济改革的成果的分配，是按照差序等级规则在进行分配，社会的上层获益最多，逐层递减，社会的底层获益较少。如果在国有产权（股权）转让操作中，在采取各种方式最大化产权转让收益并维护国家的战略利益的同时，为国内零散的小投资者（社会的中上层与中下层）和所转让企业的职工保留相当的份额，为原企业职工的就业在转让条款中设定一定保障，对容易被不公正操纵的产权转让方式给予严格的限制，则可以起到一定的调节利益分配的作用。考虑我国国有产权（股权）转让的巨大数量，上述做法会有助于缓和阶层之间利益冲突及中产社会的形成。